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热点中的热点——人民币私募股权基金
投资中心执行总经理  郑晓军   《胡润百富》   200810

 

    随着中国股市进入全流通时代和创业板的推出,人民币私募股权基金由于解决了退出机制问题,Ó¬来了一个大发展的新时代。

 

    2008年9月7日,在厦门举行的人民币私募股权基金高峰会上,证监会首任主席刘鸿儒说:“人民币私募股权基金是热点中的热点,2008年在某种程度上可以定义为‘股权投资基金年’。”随着中国股市进入全流通时代和创业板的推出,人民币私募股权基金由于解决了退出机制问题,Ó¬来了一个大发展的新时代。据不完全统计,到目前为止,国务院已经批准三批次、总募资上千亿规模的人民币私募股权基金申请。

 

发展现状和趋势

 

    2008年上半年,私募股权基金的资金募集增幅很大,其主要部分来自人民币私募股权基金的部分。据统计上半年共有33家机构设立了人民币基金,募集资金总额高达230.29亿元。而且,纯本土的机构呈现大幅增长,上半年本土VC基金共募集资金195.28亿元,占VC总募集资本额的比例为36.63%,本土PE基金共募资243.61亿元,占PE总募集资本额的28.48%。

 

    前不久国家社保基金获准将把不超过总量10%的资金投向产业基金和私募股权基金。第一批就在弘毅和鼎晖设立的人民币基金中,社保基金将分别投入20亿人民币,社保基金历来就是国际私募股权基金最重要的投资人。同时中国平安也宣布,计划在上海设立私募股权基金管理公司,起步资本规模约200亿元人民币,这代表着保险资金正式进入私募股权基金。

 

人民币基金的历程

 

    其实海外VC、PE进入中国十年以来,设立人民币基金的念头也伴随了他们十年。最初的人民币基金主要通过信托投资公司采取信托方式进行募资,比如深圳达晨创投公司和湖南信托投资公司采取的5年期信托投资方式募集了一个人民币股权基金。

 

    2004年,赛富亚洲基金管理公司与天津市政府合作设立了一个人民币基金,这是外资基金管理公司与政府部门合作的较早案例。在此之后,许多外资基金与中国地方政府合作推出了人民币基金,这种模式已一度被认为是外资基金进入中国最好的方式之一。2006年底,天津市政府通过更为规范的方式,即由政府部门出资成立母基金,然后由母基金作为有限合伙人(Limited Partner,LP)对基金管理公司所设立的人民币基金进行投资的方式设立了渤海产业基金。从此让人民币产业基金成为一种潮流。此后不久,渤海产业投资基金即与天津钢管集团股份有限公司签署Ь议,以约15亿元的投资对天津钢管集团进行了投资,这一投资案几乎成为规范化人民币基金的投资第一案。此后,中新高科技产业投资基金开始筹备,其投资方向主要是成熟期的高新技术企业。

 

    IDG的人民币基金在经历了长达半年的申请过程后终于在元旦之前获得了商务部的批准。这只基金的规模将达到5亿元人民币左右,主要投向是在商业连锁、高科技及能源领域的快速成长公司。这是外资基金管理公司设立人民币创投基金的第一例。随后弘毅和鼎晖也相继设立了人民币基金,募集资金近百亿,其中社保基金分别为这两个基金投入了20亿人民币。其他的人民币基金还包括长安私人资本发起成立的一个20亿规模的人民币基金、高盛集团(Goldman Sachs Group)中方合伙人方风雷与一家国有私人资本集团联合成立的有100亿元人民币基金也在募集中。

 

    值得注意的是IDG、弘毅、鼎晖这些外籍军团,经过多年的中国市场洗礼,已经在中国具备很好的信誉和品牌知名度并拥有一支能够本土化独立运作的团队。人民币基金有他们的加入而变得现实可行。

 

政策和生态环境

 

    人民币私募股权基金是中国资本市场的新生事物,相关的政策和生态环境还远不成熟。最近在国务院的积极推动下,《产业投资基金管理办法》正在起草中,私募股权基金的全国性行业Ь会已经在筹建中。根据官方消息,将来人民币私募股权基金管理的方向,主要以备案管理为主,而且应该主要是以信息备案为主。然而,尽管人民币私募股权基金管理办法正在紧锣密鼓地制定中,但究竟何时出台实施,目前尚无明确的时间表。

 

    人民币私募股权基金发展迅猛,但是需要看到在这些繁荣景象背后,人民币私募股权基金存在着很多需要回答的问题。由于我国对外资直接投资是有相当严格管制的,所以如何界定基金是内资与外资成为非常重要的问题。有学者指出,一个基金是内资还是外资,应该与基金管理人的身份没有关系,唯一起决定作用的是资金的最终来源。

 

    目前我国与资本市场相关的法律还有很多空白,尤其是在与股权投资相关的方面。当下由于大量从股市、房地产、产业退出的资本纷纷进入人民币私募股权基金行列,造成投资人的素质参差不齐,投资人和管理人的契约极度不规范,因此有限合伙人(投资人)与普通合伙人(管理人)的相互信任问题成为当前困扰人民币基金发展的最大问题。 国家应该立法来规范股权投资基金的活动,以保障有限合伙人和普通合伙人双方的利益,保障这一新兴市场的健康发展。

 

    国际股权投资基金的资金来源一般为几个渠道:退休基金、保险基金、大学捐赠基金和私人基金会以及母基金。但中国的退休基金(即社保基金)及保险基金的投资领域是受到严格限制的,此前的政策根本不允许投资到像风险投资基金这样的高风险高回报的业务中去。社保资金、保险资金等资金进入人民币私募股权基金将具有里程碑式的意义,因为这些资金数量巨大、操作规范、同时又属于财务投资型基金,可以给人民币基金的运作带了稳健的基础。人民币基金行业发展到今天,需要制订一个统一的规则,保护投资人的各种利益。国家应抓紧审定股权投资基金管理办法,使之和证券投资法相配套,希望能把私募股权基金和产业投资基金明确为股权投资基金,以此来制订专门的管理法规。 同时,政府应该考虑开放国有金融机构(也包括国有控股的合资金融机构和已经上市的公众金融机构)有限度地(初期可以比照社保不超过10%)参与私募股权投资,使它们成为推动中国人民币基金发展的中坚力量。

 

    在本土普通合伙人的队伍中,弘毅和鼎晖无疑是最优秀的两家,这次社保基金只选定它们两家就是一个证明。但不幸的是可能这也是国内唯一合格的两家,因为在我国本土成长起来的、有过私募股权基金管理经验、管理公司的品牌、项目经验、历史业绩、内部控制和风险管理、投资流程、管理团队人员素质等方面好的基金管理公司少之又少。有识之士认为,在这种情况下,政府应该一方面允许部分蜚声全球、拥有丰富投资中国企业经验的外资基金管理公司在华设立面向境内有限合伙人的人民币基金;同时也允许综合实力排名靠前的证券公司发起和设立人民币基金,尽快培养出更多有品牌的本土基金管理机构来。

 

人民币创投基金的组织形式

 

    《外商投资创业投资企业管理规定》规定外资创投基金可以采取非法人制组织形式,也可以采取公司制组织形式。其中,非法人制的创投基金在债务承担、出资方式以及利润分配等方面都接近于有限合伙制的形式。由于目前新《合伙企业法》只适用于内资企业,外资创投机构并不能据此设立有限合伙制创投基金,因而《外商投资创业投资企业管理规定》实际上为外资创投设立有限合伙制基金提供了可能的方案。

 

    对创投基金来说,各种组织形式各有优缺点。公司制创投的优点是可以享受《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知》(财务[2007]31号文)规定的税收优惠,同时公司治理结构简单明了,有利于投资者进入公司投资决策层面。缺点是基金管理人受到制度性约束较大,由于没有独立的投资决策权和合理的利润分配方案,容易缺乏投资积极性。

 

    有限合伙制的特点是对合伙企业不征收所得税,避免了双重收税。同时由于赋予GP较多的管理权限以及较为丰厚的利润分配方案,因而既能提高GP的积极性,又能使GP和LP的利益紧密结合。其缺点是对GP存在较为严重的信息不对称情况,投资者无法参与基金运行的具体事务。同时在国内目前还没有专门面向合伙制创投基金的税收等优惠措施,在投资人利益分配环节的纳税负担较重。

 

    信托制的特点是使创投资产的所有权、管理权和受益权完全分开,更有利于充分发挥基金管理人的积极性,也能依托信托结构确保基金在制度层面的安全性;此外还较易通过推出集合信托计划募集社会闲散资金。不足是信托制创投基金所投项目在现有法规制约下仍未能在A股上市退出,同时信托制创投基金也同样不适用创投税收优惠政策。